2025-05-06 07:48:03
来源：CFC商品策略研究
作者|中信建投期货研究发展部石丽红
本报告完成时间|2025年05月05日
重要提示：本报告观点和信息仅供符合证监会适当性管理规定的期货交易者参考。因本平台暂时无法设置访问限制，若您并非符合规定的交易者，为控制交易风险，请勿点击查看或使用本报告任何信息。对由此给您造成的不便表示诚挚歉意，感谢您的理解与配合！
五一长假期间，海外油脂市场以下跌为主。OPEC+加速增产预期施压，ICE原油跌逾5%，拖累美豆油及马棕油走低。华尔街称中国正在评估是否与美国进行关税谈判，这为CBOT大豆走势带来一定支撑，但美豆油在4月底EPA公布可再生燃料RVO的预期落空中滞涨回落，马棕油则受累于马棕4月大幅累库预期跌逾3%，预计节后内盘油脂将跟随补跌。然而，美国随时可能更新生产商/掺混商税收抵免及EPA掺混政策，美国油脂及生柴进口减少引发美豆油替代需求增长，且产增放缓及出口改善有望放缓马棕后期累库步伐，印尼持续去库及并不高的卖压亦有望随后带来支撑，中期仍不宜太过看空油脂。
一、增产预期打压原油大跌，美生柴RVO公布预期落空
五一长假期间，外围油脂市场波动最大的无疑是原油。OPEC+4月会议出人意料的增产计划一度打压油价跌至60美元/桶下方，周六的5月会议决定将6月份的产量进一步增加41.1万桶/日，这再度打压油价跌破60美元/桶。据报道该策略由沙特主导，目的是惩罚达不到配额的成员国。消息人士称，如果成员国配额遵守情况没有改善，OPEC+可能会在10月前逐步取消220万桶/日的自愿减产。基于此，高盛将2025年剩余时间平均油价预测从63美元/桶下调至60美元/桶，亦将2026年油价预估从58美元/桶下调至56美元/桶。
原油价格整体低迷的走势对油脂市场情绪带来不利影响。因商业掺混利润不佳，巴西已经推迟了原定于今年3月实施的B15计划，印尼的B40计划据了解也没有获得完全执行，美国今年1-3月的生柴产量及美豆油需求也出现同比下滑。油脂市场对生物燃料需求增长的期待主要寄托于美国生柴政策上，在与石油集团和生物燃料团体联盟会谈后，市场预期EPA可能大幅提高生物质柴油掺混义务量RVO至52.5-57.5亿加仑。然而，传言将于4月底公布的RVO却落空了，在RVO可能推迟至下半年公布的情况下，美国生物柴油产业链利润修复困难，美豆油在50美分附近面临较强压力，在相关生柴政策进一步明确前，受原油拖累而滞涨回落的概率将增加。
然而，对美豆油价格也不宜太过悲观。除了随时可能更新的生产商/掺混商税收抵免及EPA掺混政策之外，美国油脂及生柴进口减少引发的美豆油替代需求增长将有望带来支撑。美国关税政策令其油脂进口成本增加，中美互加高额关税令年超百万吨的中国UCO进口尤其困难，去年底的生柴掺混商税收抵免到期及掺混利润恶化也令今年以来的美国生柴进口大降，均将利好美豆油替代需求。
二、马棕4月累库预期打压棕榈油表现，印棕有限卖压有望带来支撑
相比于美豆油在政策好转预期及替代需求下受到的支撑，马棕油的表现就要弱上许多，开斋节后的增产累库预期带来较强打压。MPOA预计马棕4月1-20日产量较上月同期增19.88%，SPPOMA预计会员单位4月产量环比增17.03%，按此推断马棕4月产量环比增幅可能高达20%以上，对应10%以上的同比增产幅度。然而，马棕4月出口表现却不尽如人意，AmSpec、ITS、SGS分别预计马棕4月出口环比增加3.6%、增加5.1%及减少0.23%，暗示马棕出口增幅或仅有一位数，这预计将带来马棕4月较高的累库幅度。
短期市场交易马棕4月大幅累库令棕榈油表现承压，但马棕后期累库速度放缓或逐渐带来支撑。产量方面，去年9月以来马棕产量表现持续录得同比降幅，与近些年马棕种植面积下滑及树龄老化相契合，马棕产量的持续同比下滑符合未来趋势。我们认为马棕4月产量的异常同比大增更可能来自开斋节后棕榈果的集中收获，持续性并不强。出口方面，近期国际豆棕价差显著修复有利于后期棕榈油出口，预计将进一步放缓产地累库速度。
相比于斋月后马棕快速累库，印尼的表现可能不尽如人意。开斋节下跌一波后，印尼CPO招标价整体坚挺，且精炼棕榈油印马价差走强，暗示印尼卖货压力并不大，这或于其产量恢复及库存修复偏慢有关。印尼棕榈油协会最新数据显示，2025年2月，印尼棕榈油及仁油产量414万吨，环比降1.05%；棕榈油类产品出口280万吨，环比大增42.86%；月末库存225万吨，环比降23.5%。在过多降雨及斋月影响棕榈果收获的背景下，印棕3-4月产量表现预期不佳，而出口向好又有数据的验证，B40的逐步实施也带来国内消费的提振，这令其进一步去库的预期较强。虽然印棕实际库存较GAPKI口径偏高，但去库倾向一致，如此供需状况下印棕卖压有限。
尽管印尼5月CPO参考价下调令其出口关税调降一档，引致精炼棕榈油出口税费大降47美元/吨，一度打压棕榈油盘面及出口报价大降。然而，在近期出口报价同步大降后，印尼的CPO精炼出口利润仍未摆脱亏损状态，这限制了印棕在并不高的卖压下的报价继续下跌的幅度，为此我们看到今日印棕FOB报价无视马棕下跌反弹回节前水平，显示出相较于盘面的坚挺表现，这或为后期棕榈油走势逐渐带来支撑。
综合来看，尽管长假期间海外油脂市场整体走低，且市场情绪不佳，预计节后内盘油脂以跟随补跌为主。然而，美国随时可能更新生产商/掺混商税收抵免及EPA掺混政策，美国油脂及生柴进口减少将引发美豆油替代需求增长，且产增放缓及出口改善有望放缓马棕后期累库步伐，印尼持续去库及并不高的卖压亦有望随后带来支撑，中期仍不宜太过看空油脂。
研究员：石丽红
期货交易咨询从业信息：Z0014570
