2020-03-23 09:32:54
1、全球的流动性风险不言而喻，其本质是危机预期导致货币流动速度大幅衰减，而且这种衰减的幅度已经超过了当前货币政策的扩张幅度：
1）各种迹象显示：美元因极低的风险偏好而形成了流动性黑洞，资金在全球范围内高速回流美国；
2）美国也处于风暴的核心位置，这导致回流后的美元也没有推动美元的risk-on，其流动速度在入境后也被凝固了下来。
2、但至少就目前的状态来说，我们离真正的金融危机还有一些差距。当前流动性紧张仅仅停留短端拆借市场上，并没有传染中长端的信贷及拆借市场。
3、向前看的话，现在还难言流动性紧张会出现拐点，是否未来这种恐惧情绪会传染到长端需要边走边看：
1）极度谨慎的情绪已经在导致美债收益率曲线出现了类似于经济复苏周期的陡峭化上行，在货币政策异常宽松的阶段，这种曲线的反应是极为罕见的；
2）全球的疫情仍然在指数级别的增长状态中，在宽松政策对市场情绪的影响被证伪之后，我们再难找到太多措施在疫情拐点出现前率先扭转市场的情绪。
4、中国作为新兴市场重要国家，同样面临债券市场的外资撤离风险：
1）我们所戏称的中国的风险避风港只是因为中国的疫情周期走得相对靠后，但人民币本身的避险功能是不足的；
2）如果人民币本无避险功能，即使中美利差扩大，也很难吸引外资重新进来，且美元的走强可能导致汇率及预期的相互负向加速。
5、但这并不是债券市场出现持续熊市的关键原因，方法论上，收益率的稳定趋势一定来自于两个前提：
1）推动收益率变化的力量一定的系统性的内生压力；
2）这种推动收益率变化的力量是存在极大惯性的，这保证了行情及我们操作的反应时间。
6、当前收益率上行及下行都存在理由，但无论上还是下，都不是由强惯性的力量所引起的，行情也很难具备稳定性：
1）在上行风险上，外资对债市的压力无非是外汇占款的压力，而货币政策一旦可以相对充分且及时地对冲掉外汇占款的下降，这对债券市场的稳定作用应该是立竿见影的；
2）在下行机会上，一旦疫情情势好转，其所带动的风险偏好及收益率趋势的反转也可能会几乎在同时完成。
7、建议利率债维持债中仓位、中长久期的基础上，多看少动相对。风险提示：疫情持续时间超预期、政策落地效果和预期产生偏离。
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